今日密歇根数据是宏观面最重要的增量。5年通胀预期从3.5%跳升至3.9%，远超预期的3.4%——家庭部门已不相信通胀会回到正常水平，开始将持续涨价纳入长期规划。这种「去锚化」一旦自我强化，通胀将脱离基本面自行运转。消费者信心同步崩至44.8，1年通胀预期飙至4.8%——「信心崩塌+通胀预期跳升」是典型滞胀前兆。实际利率维持在2.16%（20年96分位），对成长股估值的压制持续生效。利率期货仅定价未来5个月12个基点加息，而CPI三个月内跳升140个基点——5/28 Core PCE若确认通胀加速，这个定价差距可能被非线性收窄。劳动力市场仍然稳健（NFP +265K，失业率4.3%），短期衰退风险极低（0.44%），TGA释放约$200亿流动性提供些许缓冲——但逆回购已耗尽至近零，流动性安全垫消失。

市场管道达到近期最佳状态。做市商对冲敞口（GEX）5天内从$51亿攀升至$91亿——做市商在对冲客户看涨头寸时形成「涨时卖、跌时买」的自动缓冲，日内波动被显著压窄。VIX从10天前的18.4回落至16.7，波动率恐惧指数（VVIX）仅91。投资级信用利差连续30天收窄至74个基点，企业债市场持续释放风险偏好改善信号。暗池机构买入指标维持在历史中位数上方，机构资金保持吸筹姿态。追踪波动率的策略满仓运行，实现波动率10.7%远低于约20%的减仓阈值——需要日均波幅翻倍才会触发卖出，是最可靠的机械层安全垫。买卖价差偏紧（正常水平的1.44倍）但未触及1.5倍警戒线。执行窗口从谨慎正式升级为安全。主要盲区：趋势跟踪基金（CTA）仓位数据完全缺失，隐藏的机械卖出风险无法评估。

AI产业链需求传导在最新数据中得到全链验证。最上游：六大云厂商单季度资本支出合计$1042亿，Oracle的capex（$186亿）已超过收入（$172亿），为争夺AI算力份额把现金流打成负值——这是「不惜代价」级别的投入。中游：NVDA季度收入$816亿、运营利润率65.6%，美光凭借高带宽内存（HBM）实现74%毛利率——对传统周期性存储公司来说前所未有，前瞻PE仅7.4倍暗示市场已定价盈利见顶。下游分化：AI原生平台APP（运营利润率78%）和PLTR（46%）证明变现可行，但SNOW和DDOG仍在盈亏线挣扎。今日POWL积压订单因数据中心大单激增的消息，直接验证了电力基础设施是AI扩张的物理瓶颈。硬件OEM量增利不增——SMCI收入$102亿但毛利率仅10%，利润向上游GPU厂商集中。

股票相对债券的风险补偿维持极薄水平。盈利收益率减去实际利率仅196个基点——8周内从272个基点压缩76个基点的格局未变。压缩结构依然令人不安：68%来自股价上涨（SPX 8周涨12.7%拉低盈利收益率），32%来自实际利率上行，远期盈利预期贡献为零——估值扩张完全靠价格动量驱动。今日ERP从194微升至196个基点，方向虽好但幅度可忽略。AI板块加权PE 34.4倍对大盘24.3倍，溢价42%。板块内极端分化：NVDA前瞻PE仅18.8倍低于大盘（盈利预期被大幅上修撑大分母），MU 7.4倍是覆盖范围最低正值（暗示盈利见顶）。同为AI软件ADBE 9.3倍与DDOG 76.6倍差距8倍——市场对「AI增强」和「AI替代」给出截然不同定价。密歇根去锚化信号若推动实际利率进一步上行，已经极薄的安全垫将被继续挤压。