三个正面信号——利率方向下行、通胀持续回落、降息预期偏乐观——为成长股提供方向性支撑。但一个关键制约完全抵消：股票风险溢价（持有股票比持有国债多获得的补偿）处于20年历史最低分位，好消息已被充分定价。 今日FOMC纪要发布，但联储最新点阵图和完整声明数据仍缺失，对联储真实降息意图的推断存在不确定性。流动性持平，不构成额外压力。核心矛盾：宏观方向看起来友好，但市场已把好消息提前消化，留给意外的空间极小。

做市商目前持有正向对冲仓位，但正在快速收窄——明天OPEX后将大幅归零。同样幅度的消息，在OPEX前后引发的价格波动完全不同，后者会大得多。 流动性偏薄，买卖价差约为正常的1.6倍。VIX今日反弹至20.23重回20上方，衡量VIX自身波动率的VVIX处于113.79高位，说明专业投资者对尾部风险定价仍偏贵。 杠杆ETF实际规模经重新估算，做空类在市场每跌1%时产生约24亿美元被动卖压，是此前估算的3倍——一旦下跌启动，被动卖压的放大效应远超此前预期。NVDA财报恰在OPEX当日收盘后发布，两个放大器叠加。

需求链从上游到下游全线确认加速。四大超大规模云厂商资本支出合计超过每季1180亿美元，GPU出货量加速（NVDA同比+62.5%），内存供应缺口超30%，网络设备和半导体代工满载，数据中心物理建设同步扩张。 下游企业AI采用（Palantir +61.6%、ServiceNow +20.7%）同步加速，为上游巨额资本支出提供了投资回报合理性的初步证据，没有出现「上游过热、下游滞后」的断裂。 今日EPAM暴跌16.81%、GLOB跌7.32%揭示加速周期另一面——AI在替代IT人力密集型业务。PWR大涨6.64%，基建/配套领跑。AI正在同时创造赢家和摧毁输家。

股票风险溢价（ERP）约184个基点，处于5年最低第5百分位——持有股票比持有国债每年仅多获约1.84%的补偿，正常水平通常3%-4%。过去8周ERP从186扩至203个基点，但拆解后扩张完全由利率下行驱动，盈利预期零修正——一旦利率反弹，薄弱缓冲将迅速消失。 标普500市盈率27.5倍处于96百分位历史高位，风险补偿严重不足。今日EPAM -16.81%是脆弱性的极端表现：容错空间极小时，低于预期即触发过度惩罚。从PANW -7%到EPAM -17%，不超预期即被重击的模式正在加剧。